化肥作为重要的农资生产资料，直接关系到农业生产发展和广大农民的切身利益，被列为国家重点鼓励和发展的产业，我们认为化肥行业目前处于底部运行区域，因行业有较强的规模扩张能力，2012年将出现恢复性增长，特别是受益于政策支持，将率先进入复苏期。
国内外经济环境分析
外围经济依然疲软，影响中国化肥出口2011年三季度OECD34个成员国的国内生产总值（GDP）总和较二季度增长0.6%，较上年同期增长1.8%。但是，三季度的经济回升势头已经无法延续，三季度发达经济体的经济产值加速增长，主要是由于日本经济从3月份的地震和海啸影响中复苏，四季度全球经济形势不容乐观，在疲软的国际经济形势下，我国化肥出口形势同样不容乐观。国内经济保持平稳发展前三季度中国国内生产总值为320692亿元，按可比价格计算，同比增长9.4%。国民经济保持较快发展，运行总体良好。2011年化肥行业固定资产投资大幅增长，截至9月份，全国肥料制造业固定资产投资达到874.3亿元，同比增长24%。
化肥需求仍有提升空间
粮食压力增大刺激化肥需求2015年，中国人口将达到14亿，按400公斤的人均消费量，中国每年的粮食需求量在5.6亿吨左右。为了满足对粮食的刚性需求，使粮食自给率保持在95%以上，一方面要增加农作物播种面积，另一方面要努力提高单位面积粮食产量。近年来，农作物耕种面积稳定小幅上升，但由于中国人口持续增加及城镇化进程的发展，可利用耕地面积减少的压力增大，农作物种植面积上升空间有限。作为“粮食的粮食”的化肥，是最快、最有效、最重要的增产措施。FAO数据统计，化肥的增产作用占到农作物产量的30%-50%。因此，随着粮食播种面积的增加及进一步提高单位面积产量，化肥的需求量会进一步增加。粮食价格快速上升，刺激化肥需求自2010年以来，我国一直面临着较高的通货膨胀水平，尤其是今年5月份以后CPI持续走高，6月份达到了6.4%，7月份达到6.5%。物价指数中，食品价格上涨尤其过快，食品类价格同比上涨14.8%，影响价格总水平上涨约4.38个百分点。其中，粮食价格上涨12.4%，影响价格总水平上涨约0.34个百分点；鲜菜价格上涨7.6%，影响价格总水平上涨约0.19个百分点；鲜果价格上涨4.9%，影响价格总水平上涨约0.09个百分点。粮食价格上涨必然会导致农机、农药、化肥、种子等相关上游行业产品价格和需求量的上涨，因此预期化肥的市场将继续走高。
政策利好，行业整合提速
化肥作为重要的农资生产资料，直接关系到农业生产发展和广大农民的切身利益，被列为国家重点鼓励和发展的产业，因此受政策影响较大。整体来看，国家出台的一系列相关政策都是围绕着促进产业健康可持续发展的。产业政策对化肥行业的影响：（1）各种针对化肥企业的价格优惠政策例如优惠电价、优惠天然气价、限制煤价上限、化肥运输价格优惠及对化肥产品的价格直补政策等不同程度上降低了化肥企业生产成本，提高盈利水平。（2）化肥行业存在产业结构不合理、行业集中度低、产能过剩等问题，国家既鼓励行业内优势企业扩大规模，又通过提高行业准入门槛，淘汰落后产能。通过产能置换来整合企业资源，削减企业数量，改善产能结构，保持总量平衡。对化肥行业的税收优惠政策：（1）通过免征增值税、配额关税调整等政策促进化肥行业发展。（2）通过出口关税调整来调控化肥的出口。相应税率的调整将直接影响化肥行业的盈利水平和化肥产品的需求空间。除此之外，国家对农业实施扶持政策的力度和提高粮食收购价格都将影响到农民种粮的积极性，影响到化肥投入，造成化肥需求的波动。化肥行业平均毛利率提高，利润总额增幅较大，行业整体业绩有所改善由于受到宏观经济和行业政策调整的影响，2011年1-10月，氮磷钾肥累计产量与2010年同期相比，下降了5.96%，氮磷钾肥累计生产5319.73万吨（折纯量）。从单月产量上来看，自今年4月份以来，化肥产量在波动下降。截至2011年9月份，化肥行业主营业务收入达到530亿元，同比增长29%。行业平均毛利率提高，利润总额增幅较大，行业整体业绩有所改善。受淡季出口关税政策的影响，7-9月化肥出口量大增，截至9月份，化肥累计出口量为1217.7万吨，同比增长19%，种类上以氮肥和磷肥为主。但是2011年三季度出口量大增主要是由于复合肥出口量突然增大。重点公司赤天化：新增产能带来业绩增长驱动因素、关键假设及主要预测：（1）金赤化工年产30万吨合成氨、52万吨尿素、30万吨甲醇项目将增加EPS0.1元金赤化工年产30万吨合成氨、52万吨尿素、30万吨甲醇项目，主体装置流程已于1月11日全线打通并试生产出合成氨、尿素、甲醇产品。该项目主体装置采用世界上先进的美国德士古水煤浆气化技术、瑞士卡萨利氨合成技术和丹麦托普索甲醇合成技术以及先进的国产化低温甲醇洗净化技术和硫回收技术，将增加EPS0.1元。（2）参股槐子煤矿有利于部分生产成本下降。赤天化槐子煤矿持股比例为49%，林东煤业持股为51%。金赤化工消耗原料煤114.2万吨，天福化工权益耗煤34.4万吨，公司年共消耗原料煤148.6万吨，槐子煤矿预计年产量60万吨，可以解决40%的原料煤供应。外购煤在850元/吨，槐子煤矿的煤成本不到400元/吨，故槐子煤矿可使公司40%的原料煤成本下降50%以上。公司估值与投资建议：我们认为因金赤化工项目，公司产品综合盈利空间将被打开，未来盈利提升空间较大。DCF-WACC模型估值结果显示目前A股价格偏低。考虑公司随着行业将走出谷底进入景气回升阶段，加之政策支持化肥行业，给予公司“推荐”的投资评级。
鲁西化工：航天炉促使成本下降业绩增长
驱动因素、关键假设及主要预测：（1）航天炉促使吨成本下降200元，将成为重要的业绩增长点。公司航天炉已经稳定运行近1个月，航天炉的运行可以使公司生产原料由精煤改为粗煤，平均使尿素吨生产成本降低200元，公司目前有近200万吨尿素年产量，故每年节约成本约4个亿。（2）烧碱行业利润高增长，未来盈利提升空间较大。公司目前有60万吨烧碱装置，2011年烧碱市场整体处于平稳上涨的趋势，市场成交气氛活跃，国内外需求较好。2012年房地产调控政策仍继续，传统耗氯产品PVC严重亏损，企业从平衡角度出发，大多降低氯碱装置开工负荷率，致使烧碱市场货源供应偏紧，烧碱行业利润高增长，未来盈利提升空间较大。公司估值与投资建议：市场认为化工产能过剩，不看好公司业绩增长，我们认为因航天炉促使吨成本下降200元，产品综合盈利空间将被打开，加之烧碱行业利润高增长，未来盈利提升空间较大。DCF-WACC模型估值结果显示目前A股价格偏低。考虑公司随着行业将走出谷底进入景气回升阶段，加之政策支持化肥行业，给予公司“推荐”的投资评级。四川美丰：天然气供气恢复增长能力驱动因素、关键假设及主要预测：我国尿素市场保持较快的增长速度，化肥政策面向好，尿素价格上升。目前由于川东气田恢复性增长，天然气供应情况明显好转，规模成本优势得到体现，公司业绩出现了恢复性增长。
公司估值与投资建议：市场认为尿素产能过剩，不看好公司业绩增长，我们认为我国尿素市场保持较快的增长速度，化肥政策面向好，尿素价格上升，由于川东气田恢复性增长公司天然气供应情况明显好转，公司规模成本优势得到体现，公司业绩出现了恢复性增长。DCF-WACC模型估值结果显示目前A股价格偏低，考虑公司随着行业将走出谷底进入景气回升阶段，给予公司“推荐”的投资评级。
